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El discurso completo de Redrado

SIN DUDAS HEMOS CONSOLIDADO A ESTAS JORNADAS COMO UN ÁMBITO INTERNACIONAL PARA EL DEBATE QUE INCLUYE A ALGUNOS DE LOS MÁS RENOMBRADOS ACADÉMICOS Y HACEDORES DE POLÍTICA MONETARIA Y FINANCIERA DEL PLANETA. NO POR NADA ANDREW CROCKETT LAS BAUTIZÓ COMO EL “JACKSON HOLE DEL CONO SUR”. ESTE PARALELISMO REFLEJA LA EXCELENCIA DE LOS PANELISTAS QUE SE SUPERA TODOS LOS AÑOS.

TAMBIÉN SE VE PLASMADO EN EL CRECIENTE INTERÉS QUE GENERA EN LA COMUNIDAD TANTO A NIVEL NACIONAL COMO INTERNACIONAL.

CONOZCO BIEN EL ESFUERZO QUE SIGNIFICA PARA MUCHOS DE USTEDES ESTAR AQUÍ POR LO QUE QUIERO AGRADECER A TODOS LOS ASISTENTES Y MUY ESPECIALMENTE A AQUELLOS QUE, DESDE EL EXTERIOR, NOS ACOMPAÑAN AÑO A AÑO.

EL TRABAJO QUE HACEMOS PARA LLEVAR A CABO ESTA REUNIÓN NO CONSTITUYE UN HECHO AISLADO SINO QUE FORMA PARTE DE UNA ESTRATEGIA DE REINSERCIÓN DEL BANCO CENTRAL EN LA COMUNIDAD INTERNACIONAL LUEGO DE LA CRISIS DE 2001-2002. EL REPOSICIONAMIENTO DE NUESTRA INSTITUCIÓN EN EL MUNDO SE REFLEJA A TRAVÉS DE UN CONJUNTO DE ACTIVIDADES. HOY EL BANCO CENTRAL DE LA REPÚBLICA ARGENTINA OCUPA UN ROL DE PROMINENCIA EN LOS FOROS MÁS IMPORTANTES EN MATERIA DE POLÍTICA MONETARIA, REGULACIÓN, SUPERVISIÓN BANCARIA.

EL TÍTULO DE ESTAS JORNADAS FUE ELEGIDO EL AÑO PASADO Y ESTÁ MÁS VIGENTE, TAL VEZ, HOY QUE EN AQUEL MOMENTO. LAS TURBULENCIAS FINANCIERAS QUE SE MANIFESTARON HACE UN AÑO DE FORMA CLARA EN ALGUNOS SECTORES ESPECÍFICOS DE LOS ESTADOS UNIDOS, NO CEDEN EN SU MAGNITUD Y CONTINÚAN PROPAGANDO SUS EFECTOS HACIA EL RESTO DE LOS MERCADOS Y REGIONES DEL MUNDO. EXISTE UN GENERALIZADO CONSENSO ACERCA DE QUE LA ECONOMÍA GLOBAL PRESENTA EN LA ACTUALIDAD UNO DE LOS ENTORNOS MÁS DESAFIANTES DE LOS QUE SE TENGA REGISTRO EN TODO EL PERÍODO DE POSGUERRA.

LAS DISRUPCIONES FINANCIERAS, A TRAVÉS DEL ENDURECIMIENTO DE LAS CONDICIONES DEL CRÉDITO Y EL DETERIORO DE LA CONFIANZA, TRASLADARON IMPULSOS RECESIVOS A LA ECONOMÍA REAL EN LAS PRINCIPALES ECONOMÍAS DESARROLLADAS. A ESTE DETERIORO SE ADICIONAN RENOVADAS PRESIONES INFLACIONARIAS, CAUSADAS EN PARTE POR UN ALZA INÉDITA DEL PRECIO DE LAS MATERIAS PRIMAS. EN ESTE PROCESO CONFLUYEN FACTORES DE NATURALEZA ESTRUCTURAL Y FUERZAS DE ORDEN CÍCLICO ASOCIADAS A LA BONANZA EXPERIMENTADA POR LA ECONOMÍA MUNDIAL EN EL PERÍODO PREVIO.

POR ALGUNOS DE ESTOS FACTORES Y, EN BUENA MEDIDA, POR LA PROSECUCIÓN DE POLÍTICAS MACROECONÓMICAS MUCHO MÁS PRUDENTES Y SÓLIDAS QUE EN EL PASADO, LAS ECONOMÍAS EMERGENTES SE HAN MOSTRADO RELATIVAMENTE RESISTENTES. SIN EMBARGO, NO ES REALISTA PENSAR QUE PUEDAN “DESACOPLARSE” POR COMPLETO DE LO QUE OCURRE EN EL MUNDO DESARROLLADO, EN PARTICULAR SI EL CONTEXTO EXTERNO CONTINÚA DETERIORÁNDOSE.

UN TRAZO DISTINTIVO DE LAS CRISIS ES QUE TIENDEN A CONCENTRAR LOS MAYORES ESFUERZOS EN ATRAVESARLAS LO MÁS RÁPIDO POSIBLE. ESTO, EN OCASIONES PUEDE SEMBRAR LA SEMILLA DE PROBLEMAS FUTUROS. POR OTRO LADO, ESTOS PERÍODOS REVELAN DESCARNADAMENTE LAS DEBILIDADES ESTRUCTURALES.

HACIA DELANTE UNO DE LAS CUESTIONES CENTRALES POR DESENTRAÑAR ES CÓMO SE AVANZARÁ EN EL DESARME DE LAS INTERVENCIONES MASIVAS Y DE LOS COLATERALES UTILIZADOS POR LOS PRINCIPALES BANCOS CENTRALES. EN MI VISIÓN, LA AMPLIA PROVISIÓN DE LIQUIDEZ HA SIDO UNA RESPUESTA NECESARIA. SE PUEDE DISCUTIR SI SE AVANZÓ TARDÍAMENTE O NO Y SI HUBIESE SIDO MEJOR CONTAR CON UN PLAN PREESTABLECIDO. ESTO, TAL VEZ, HUBIESE PERMITIDO MEDIR MÁS APROPIADAMENTE LOS EFECTOS Y BRINDAR MAYOR PREVISIBILIDAD AL EXPLICITAR LAS MEDIDAS FUTURAS DE REABSORCIÓN DE ESA LIQUIDEZ.

ATADO A ESTE INTERROGANTE PERSISTE UN FACTOR QUE PUEDE GENERAR EL QUIEBRE EN EL DECLIVE DE LOS MERCADOS DE TRABAJO, DE BIENES Y LOS FINANCIEROS, PONIENDO UN PISO A LA CRISIS Y EL FINAL A ESAS INTERVENCIONES. ESTO ES LA CUESTIÓN DE CÓMO O CUÁNDO SE RECUPERA LA CONFIANZA DE LOS CONSUMIDORES, EMPRESARIOS E INVERSORES. COMO ES BIEN SABIDO, EXISTE UNA RELACIÓN IMPORTANTE ENTRE LA CONFIANZA Y LA DEMANDA DE BIENES DURABLES. DE TODAS MANERAS, HASTA QUE EL MERCADO INMOBILIARIO NO LLEGUE A SU PISO, NO VEREMOS UNA REDUCCIÓN DE LA VOLATILIDAD EN LOS MERCADOS FINANCIEROS. HASTA TANTO SERÁ IMPOSIBLE RECREAR LA CONFIANZA EN EL SISTEMA FINANCIERO GLOBAL.

EN EL MUNDO EMERGENTE ES INDUDABLE QUE EXISTE UNA DEMANDA ESTRUCTURALMENTE CRECIENTE, Y NO SÓLO POR ALIMENTOS SINO TAMBIÉN POR ENERGÍA, MINERALES, METALES Y TODA CLASE DE MATERIAS PRIMAS. LA EXPANSIÓN EN LOS PAÍSES EN DESARROLLO RESPONDE EN MAYOR MEDIDA A UN PROCESO DE CATCH-UP DE GRANDES REGIONES EMERGENTES HACIA MEJORES NIVELES DE VIDA. EN ESTE CONTEXTO, LA RECUPERACIÓN DEL CRÉDITO Y EL FINANCIAMIENTO ES CONDICIÓN NECESARIA PARA RESOLVER LOS PROBLEMAS DE INGRESOS Y PRECIOS QUE AQUEJAN A LA ECONOMÍA MUNDIAL.

SI ALGO EMERGE CON TOTAL CLARIDAD DE ESTA CRISIS ES QUE NO HAY UN ÚNICO LIBRO. HACE POCOS DÍAS, EN JACKSON HOLE, EL FOCO ESTUVO PUESTO EN CÓMO EVITAR LA PROFUNDIZACIÓN DE LA CRISIS Y MANTENER LA ESTABILIDAD EN ESTE NUEVO ENTORNO. LA PRINCIPAL LECCIÓN QUE EXTRAIGO ES QUE NO HAY UNA SOLUCIÓN ÓPTIMA IN ABSTRACTO. ESPECIALMENTE, CUANDO ENFRENTAMOS COMPLEJOS DILEMAS DE POLÍTICA ECONÓMICA.

ESTOS PLANTEAN LA EXISTENCIA DE LOS DENOMINADOS “CICLOS FINANCIEROS” Y LA TENDENCIA DE LOS MERCADOS A EXHIBIR EPISODIOS DE INESTABILIDAD QUE PUEDEN DERIVAR EN DISRUPCIONES MACROECONÓMICAS SEVERAS. EL MUNDO ENFRENTA UNA CONJUNCIÓN DE EVENTOS ECONÓMICOS NEGATIVOS COMO POCAS VECES SE HA VISTO: CRISIS FINANCIERA, RECESIÓN E INFLACIÓN. PARA LAS ECONOMÍAS MÁS DESARROLLADAS ES UNA RAREZA. DESDE UNA PERSPECTIVA EMERGENTE, DESAFORTUNADAMENTE ESTA TRINIDAD RESULTA MÁS FAMILIAR. A NUESTRO MODO, TENEMOS UNA LARGA EXPERIENCIA DE LAS CONSECUENCIAS QUE PUEDEN ACARREAR ESTOS EPISODIOS CRÍTICOS.

DE HECHO, VARIAS DE LAS CUESTIONES ACTUALMENTE EN DISCUSIÓN SON ASOMBROSAMENTE RECURRENTES Y PONEN DE MANIFIESTO LA EXISTENCIA ARRAIGADA DE RASGOS SIMILARES EN LOS EPISODIOS DE CRISIS. ESTOS FACTORES JUNTO A ALGUNOS ELEMENTOS NOVEDOSOS QUE LE IMPRIMIERON CIERTA VIRULENCIA A LAS CORRECCIONES RECIENTES (COMO EL ROL DE LOS NUEVOS INSTRUMENTOS Y JUGADORES DEL SISTEMA FINANCIERO), NOS HAN OBLIGADO A LOS HACEDORES DE POLÍTICA A ENCARAR RESPUESTAS ORIGINALES.

LAS CRISIS DEL ARCO EMERGENTE EN DÉCADAS ANTERIORES AYUDARON A CLARIFICAR LA INTERRELACIÓN ENTRE LOS OBJETIVOS DE ESTABILIDAD MONETARIA Y ESTABILIDAD FINANCIERA. AL IGUAL DE LO QUE OCURRE HOY EN EL MUNDO DESARROLLADO, SUBRAYARON LA IMPORTANCIA DE LA REGULACIÓN DEL CAPITAL Y DE LA LIQUIDEZ.

EN SITUACIONES DE DIFICULTAD ES NECESARIO CONTAR CON ALGÚN CRITERIO PARA REDUCIR LOS REQUISITOS APLICANDO, DE FORMA TRANSITORIA, “COEFICIENTES DE REDUCCIÓN” PARA LOS COMPONENTES MÁS AFECTADOS POR LOS MECANISMOS DE RESOLUCIÓN DE LA CRISIS. ESTO SE FUNDAMENTA EN LOS FACTORES SISTÉMICOS Y, EN CIERTA MEDIDA, INVOLUNTARIOS PARA LAS ENTIADES QUE OPERAN EN ESTAS SITUACIONES. ESTE ESQUEMA LE DA TIEMPO (UN RECURSO RELATIVAMENTE MENOS ESCASO EN TIEMPOS DE CRISIS) AL SISTEMA Y MINIMIZA LA NECESIDAD DE QUE EL ESTADO CAPITALICE.

BAJO ESTA NUEVA CONFIGURACIÓN, LOS BANCOS CENTRALES DE LAS PRINCIPALES ECONOMÍAS DESARROLLADAS TAMBIÉN HAN TENIDO QUE REVISAR SUS MODOS TÍPICOS DE REGULACIÓN, OPERACIÓN E INTERVENCIÓN. A TRAVÉS DE NUEVAS FACILIDADES AMPLIARON EN FORMA NOTABLE SU ESFERA DE ACCIÓN. COMO CONSECUENCIA DE LAS DIFICULTADES EXPERIMENTADAS POR BEAR STEARNS Y, PESE A QUE LA RED DE REGULACIÓN PRUDENCIAL Y DE SUPERVISIÓN ESTABA CENTRADA EN EL COMPORTAMIENTO DE LOS BANCOS COMERCIALES, EL ACCIONAR DE LA FED SE “SALIÓ DEL MANUAL”.

POR SU ROL CRÍTICO EN EL PROCESO DE GENERACIÓN CREDITICIA Y POR ESTAR INVOLUCRADOS EN UNA COMPLEJA E INTRICADA RED DE TRANSACCIONES FINANCIERAS, SE EVALUÓ QUE LA EVENTUAL CAÍDA DE UN BANCO DE INVERSIÓN EN UN CONTEXTO DE APALANCAMIENTO GENERALIZADO IBA A PROVOCAR EVENTOS DE NATURALEZA SISTÉMICA. ESTE NUEVO PROTAGONISMO DE INTERMEDIARIOS BASADOS EN LOS MERCADOS DE CAPITALES ESTÁ LLAMADO A TENER CONSECUENCIAS DURADERAS SOBRE EL DISEÑO DE LOS ESQUEMAS TEÓRICOS QUE ENMARCAN EL ACCIONAR DE LA POLÍTICA MONETARIA.

TAL COMO SUELE OCURRIR, MÁS ALLÁ DE SUS INNEGABLES COSTOS, LOS EPISODIOS DE CRISIS SON PERÍODOS PARTICULARMENTE FÉRTILES PARA LA CREATIVIDAD PERO TAMBIÉN PARA LA REVISIÓN FORZADA DE PRINCIPIOS PREVIAMENTE ACEPTADOS. EN PERÍODOS DE TURBULENCIA LOS CONSENSOS TEÓRICOS SOBRE “QUÉ HACER” Y “CÓMO HACERLO” TIENDEN A DESVANECERSE. PUESTO EN OTRAS PALABRAS, SI EN TIEMPOS DE NORMALIDAD LA RELACIÓN ENTRE TEORÍA ECONÓMICA Y RECOMENDACIONES DE POLÍTICA ESTÁ RAZONABLEMENTE BIEN ESTABLECIDA, EN ETAPAS TURBULENTAS ESE VÍNCULO SE TORNA MUCHO MÁS DÉBIL.

A VECES, CABE ADMITIRLO, ELLO PUEDE OCURRIR POR LA RELATIVA COMPLACENCIA QUE CARACTERIZA A LAS FASES DE AUGE Y AL MODO INADVERTIDO EN LA QUE SE VAN ACUMULANDO TRANSFORMACIONES, CUYAS CONSECUENCIAS SE MANIFIESTAN DE MANERA PARTICULARMENTE VÍVIDA CUANDO ES YA, TAL VEZ, DEMASIADO TARDE.

A MI ENTENDER “LA TORMENTA PERFECTA” NOS ESTÁ REVELANDO LA NO LINEALIDAD DE LA REALIDAD, QUE REQUIERE DE UNA REFORMULACIÓN, Y SEGURAMENTE COMPLEJIZACIÓN, DE LOS MODELOS QUE UTILIZAMOS.

PUESTO DE OTRO MODO, TODA CRISIS DEBE SER VISTA Y APROVECHADA COMO UNA CHANCE PARA REVISAR LAS ESTRUCTURAS FUNDAMENTALES. HOY RESULTA CLARO QUE LAS POLÍTICAS DE REGULACIÓN FINANCIERA, CON DIFERENTES MATICES A NIVEL GLOBAL, ERAN SUSCEPTIBLES DE REVISIÓN. UN PASO EN LA DIRECCIÓN CORRECTA ES SIN DUDAS EL EXCELENTE TRABAJO RECIENTEMENTE ELABORADO POR ADRIAN Y SHIN Y PRESENTADO EN JACKSON HOLE. EL TRABAJO CONTIENE, AL MENOS, UN PAR DE ELEMENTOS MUY PONDERABLES. PRIMERO REINTRODUCE LA INTERMEDIACIÓN FINANCIERA COMO UNA PARTE RELEVANTE DENTRO DE LOS MODELOS ECONÓMICOS Y SEGUNDO DEVUELVE UN ROL EN LA FUNCIÓN DE POLÍTICA DE LOS BANCOS CENTRALES A LOS AGREGADOS MONETARIOS.

ADEMÁS CONCLUYE EN ALGO QUE YO VENGO SOSTENIENDO HACE TIEMPO EN LAS DISCUSIONES CON MIS COLEGAS: LEJOS DE ESTAR DISOCIADOS, LOS OBJETIVOS DE ESTABILIDAD FINANCIERA Y EL RESTO DE LOS OBJETIVOS TRADICIONALES DE LA POLÍTICA MONETARIA SON DOS CARAS DE LA MISMA MONEDA.

ES DECIR QUE, LLEGAMOS A UNA ZONA EN LA QUE LA TEORÍA ECONÓMICA LE CUESTA ACOMPAÑAR A LA PRAXIS. ASÍ, LOS COSTOS Y BENEFICIOS DE LAS POLÍTICAS SE HACEN MÁS DIFUSOS, CREANDO DESAFÍOS SIGNIFICATIVOS PARA LOS BANQUEROS CENTRALES. LA DIFERENCIA QUE AHORA NO SÓLO INCLUYEN A LOS PAÍSES EMERGENTES COMO USUALMENTE OCURRÍA SINO TAMBIÉN VEMOS AL MUNDO DESARROLLADO EN JAQUE.

ESTO PONE DE MANIFIESTO LA IMPORTANCIA DEL “ENFOQUE DE ADMINISTRACIÓN DE RIESGOS” EN EL DISEÑO DE ESTRATEGIAS PRECAUTORIAS DE POLÍTICA MONETARIA. DE HECHO, EL ACONTECER DE LA CRISIS DIO LUGAR A QUE LOS BANCOS CENTRALES DE LAS ECONOMÍAS DESARROLLADAS SE PERMITIERAN CIERTA FLEXIBILIDAD DE INSTRUMENTOS. LAS AUTORIDADES MONETARIAS DE PAÍSES EMERGENTES ESTAMOS MUCHO MÁS ACOSTUMBRADAS AL USO DE HERRAMIENTAS DIVERSAS.

ESTO NO HACE MÁS QUE REFLEJAR LA NECESIDAD DE UN MAYOR PRAGMATISMO DERIVADO DE UNA REALIDAD MENOS LINEAL Y CON CANALES DE TRANSMISIÓN TRADICIONALES MENOS PROFUNDOS.

INCLUSO, LOS PAÍSES EMERGENTES SUJETOS A REGÍMENES DE METAS DE INFLACIÓN SE VIERON TAMBIÉN EN LA NECESIDAD DE FLEXIBILIZAR SUS ESQUEMAS PARA RESPONDER A LA NOVEDAD DE UN CONTEXTO INFLACIONARIO PROVOCADO POR CAMBIOS EN LA ESTRUCTURA ECONÓMICA GLOBAL. EN DEFINITIVA, TODOS MANEJAMOS PRINCIPIOS SIMILARES PERO VIVIMOS REALIDADES, CIRCUNSTANCIAS E IDIOSINCRACIAS DIFERENTES.

AQUÍ RECUERDO QUE, JOSÉ ORTEGA Y GASSET EN “MEDITACIONES DEL QUIJOTE”, DECÍA “YO SOY YO Y MI CIRCUNSTANCIA”.

NO ESTOY PLANTEANDO UNA VUELTA AL FAMOSO DEBATE DE LA TEORÍA MONETARIA DE LOS AÑOS OCHENTA SOBRE REGLAS VERSUS DISCRECIÓN. CREO QUE TANTO PRESCOTT COMO BARRO Y GORDON HAN RESULTADO MUY CONVINCENTES. SUGIERO, EN TODO CASO, QUE DISCUTAMOS LA POSIBILIDAD DE UBICAR EN PIE DE IGUALDAD LAS REGLAS CON LA NECESIDAD DE RESPONDER DE FORMA FLEXIBLE ANTE EVENTOS PARTICULARES; EVENTOS QUE JUSTAMENTE NO ESTÁN CONTEMPLADOS EN EL DISEÑO DE ESAS REGLAS POR SU BAJA PROBABILIDAD DE OCURRENCIA.

LAS POLÍTICAS DEBEN TOMAR EN CUENTA EXPLÍCITAMENTE EN SU DISEÑO LA NECESIDAD DE PREVENIR EX ANTE LA APARICIÓN DE DESEQUILIBRIOS QUE PUEDAN DERIVAR EN EPISODIOS DE INESTABILIDAD FINANCIERA. SE TRATA DE “REDUCIR LA FRECUENCIA Y SEVERIDAD DE LOS EVENTOS DE INESTABILIDAD FINANCIERA EN EL FUTURO” (BEN BERNANKE).

RECIENTEMENTE VEMOS VARIOS AVANCES EN LA LITERATURA QUE ARROJAN RESULTADOS AMBIGUOS O CONTRAPUESTOS A LOS GENERADOS POR LA “TECNOLOGÍA” HABITUAL. EN CUANTO A LAS REGLAS IMPLEMENTADAS POR VÍA DEL CANAL DE TASA DE INTERÉS, DURANTE LOS ÚLTIMOS 15 AÑOS, LA VISIÓN CONVENCIONAL ERA QUE EL MANEJO DE LAS TASAS DE CORTO PLAZO, SERVÍA PARA MODIFICAR LA CURVA COMPLETA Y ASÍ AFECTAR LAS DECISIONES DE LOS AGENTES ECONÓMICOS.

TRABAJOS RECIENTES MUESTRAN QUE ESTE RESULTADO PODRÍA NO SER CORRECTO Y QUE EL IMPACTO DE LAS TASAS CORTAS SOBRE LAS VARIABLES REALES SE PRODUCE DE FORMA SUSTANCIALMENTE DIFERENTE. POR OTRO LADO, RESULTADOS SIMILARES EN BLACK Y ROSEN EN UN TRABAJO DE 2007 ENCUENTRAN QUE EL EFECTO DE LA POLÍTICA DE TASAS ES DIFERENTE ENTRE BANCOS DE DISTINTO TAMAÑO Y TIENE IMPACTOS ASIMÉTRICOS ENTRE CLIENTES BANCARIOS PEQUEÑOS Y GRANDES.

MI LECTURA ES CLARA: LA ENTIDAD INTELECTUAL Y LA EXPERIENCIA DE LOS INVOLUCRADOS EN LA CONTROVERSIA DEJA EN EVIDENCIA QUE NO EXISTE UNA POLÍTICA Y UN ENFOQUE ÓPTIMOS QUE PUEDAN SER DEFINIDOS EN EL VACÍO. TODA OPCIÓN DE POLÍTICA TIENE COSTOS Y BENEFICIOS: NO HAY FREE LUNCH. DE LO QUE SE TRATA, EN TODO CASO, ES DE DEFINIR SI SE QUIERE PECAR POR EXCESO O PECAR POR DEFECTO.

LÓGICAMENTE, MÁS ALLÁ DE LOS INTENTOS DE ATENUAR ESTE TRADE-OFF, LA ELECCIÓN DE LA ESTRATEGIA Y LAS POLÍTICAS DEPENDERÁ CRUCIALMENTE DE LAS ACTITUDES FRENTE AL RIESGO DEL PAÍS Y SU GENTE.

TAMBIÉN DEPENDERÁ DE SUS VALORACIONES INTERTEMPORALES DADO QUE NO SIEMPRE COINCIDIRÁ EL PERFIL DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS DE ESQUEMAS ALTERNATIVOS. ASIMISMO, LA TRAYECTORIA PASADA PARTICULAR DE LA ECONOMÍA EN CUESTIÓN Y LAS CONDICIONES INICIALES DE LAS QUE SE PARTE AFECTARÁN NATURALMENTE NUESTRA ELECCIÓN DE POLÍTICA.

EN ESTE MARCO PUEDE SITUARSE Y COMPRENDERSE EL ENFOQUE DE POLÍTICA MONETARIA QUE LLEVA ADELANTE NUESTRO BANCO CENTRAL EN Y PARA LAS CIRCUNSTANCIAS CONCRETAS DE LA ECONOMÍA ARGENTINA. EL MISMO SE BASA EN TRES EJES: UNA POLÍTICA MONETARIA ROBUSTA QUE GARANTIZA EL EQUILIBRIO ENTRE OFERTA Y DEMANDA DE DINERO; UN ESQUEMA ANTICÍCLICO DE ACUMULACIÓN DE RESERVAS PARA MITIGAR VULNERABILIDADES Y ACOTAR LA VOLATILIDAD MACROECONÓMICA; Y UN RÉGIMEN DE TIPO DE CAMBIO FLOTANTE ADMINISTRADO.

NUESTRA ECONOMÍA HA EXHIBIDO UNA PROPENSIÓN SISTEMÁTICA A LA GENERACIÓN DE EPISODIOS RECURRENTES DE DESEQUILIBRIO MACROECONÓMICO PRONUNCIADO. LA OCURRENCIA DE SHOCKS (EN LOS TÉRMINOS DE INTERCAMBIO, EN LAS CONDICIONES DE ACCESO AL FINANCIAMIENTO EXTERNO, ENTRE OTROS) Y LA EXISTENCIA DE DIVERSOS MECANISMOS DE AMPLIFICACIÓN DE LOS MISMOS HAN SIDO UNA FUENTE GENERADORA DE TENDENCIAS A LA INESTABILIDAD MACROECONÓMICA RECURRENTE EN EL PASADO.

MUCHAS VECES ESTAS TENDENCIAS FUERON ACENTUADAS POR LA PROPIA POLÍTICA MACROECONÓMICA QUE TENDIÓ A COMPORTARSE EN FORMA PRO-CÍCLICA. ELLO EXPLICA EL ENFOQUE PREVENTIVO QUE ESTÁ IMPLÍCITO EN EL DISEÑO ACTUAL DE LA POLÍTICA MONETARIA. ESTO REVELA TAMBIÉN NUESTRA APROXIMACIÓN ASIMÉTRICA AL TRATAMIENTO DE LOS SHOCKS QUE AFECTAN A LA ECONOMÍA LOCAL.

HEMOS INSISTIDO REPETIDAS VECES EN QUE “NUESTRO PASADO NOS CONDENA” Y QUE ELLO CONDUCE A ADOPTAR UNA ESTRATEGIA PRUDENTE Y ASIMÉTRICA EN LA RESPUESTA A LOS IMPULSOS EXÓGENOS QUE AFECTAN A LA ECONOMÍA ARGENTINA: HASTA QUE SE DEMUESTRE LO CONTRARIO Y SE ACUMULE SUFICIENTE EVIDENCIA ESTAMOS OBLIGADOS A “INVERTIR DRAMÁTICAMENTE LA CARGA DE LA PRUEBA” Y ASUMIR QUE TODO SHOCK NEGATIVO ES DE NATURALEZA PERMANENTE Y A INTERPRETAR A PRIORI SÓLO COMO TRANSITORIOS LOS IMPULSOS POSITIVOS QUE EXPERIMENTAMOS.

ESTO TIENE CONSECUENCIAS, NATURALMENTE, PARA EL CONJUNTO DE LA POLÍTICA ECONÓMICA. POR ELLO, UNA ESTRATEGIA FISCAL PRUDENTE DE ACUMULACIÓN DE EXCEDENTES DE AHORRO EN LAS FASES DE BONANZA DEBE SER UNA DERIVACIÓN NATURAL DE ESTE ENFOQUE ASIMÉTRICO EN EL TRATAMIENTO DE LOS SHOCKS.

LO MISMO SUCEDE EN EL PLANO MONETARIO Y FINANCIERO. LA ESTRATEGIA DESARROLLADA DE FORMACIÓN DE COLCHONES DE LIQUIDEZ EN TIEMPOS DE BONANZA NOS PERMITE CAPEAR LOS TEMPORALES DE MANERA INÉDITA PARA NUESTRA HISTORIA TANTO POR CUESTIONES EXÓGENAS COMO ENDÓGENAS.

EN LOS ÚLTIMOS MESES ACTUAMOS CON FIRMEZA PARA GARANTIZAR LA ESTABILIDAD MONETARIA Y FINANCIERA. OBSERVAMOS UN MARCADO DESALINEAMIENTO EN LA DEMANDA DE DINERO QUE ENCENDIÓ LAS LUCES DE ALERTA EN NUESTRO TABLERO DE CONTROL. ES DECIR, UN DESALINEAMIENTO DE UNA DE LAS VARIABLES CON RESPECTO A LOS VALORES PREVISTOS POR NUESTRO ESQUEMA EN EL ESCENARIO BASE. EN EFECTO, LOS DEPÓSITOS DEL SECTOR PRIVADO EVIDENCIARON UNA CAÍDA TEMPORAL DE 8% EN MENOS DE UN MES DURANTE MAYO. PARA PONERLO EN PERSPECTIVA, DURANTE EL EFECTO TEQUILA LOS DEPÓSITOS CAYERON UN 17% EN TRES MESES.

A PARTIR DE ALLÍ, Y CONTANDO PREVIAMENTE CON UN ADECUADA EVALUACIÓN DE LOS COSTOS Y BENEFICIOS ASOCIADOS AL USO DE CADA INSTRUMENTO, FOCALIZAMOS TODOS LOS ESFUERZOS EN RESTABLECER EL EQUILIBRIO EN EL MERCADO DE DINERO. ESTE ACCIONAR NO ES MÁS QUE UNA RESPUESTA PROFESIONAL QUE SE SUSTENTA EN EL ENFOQUE DE ADMINISTRACIÓN DE RIESGOS APLICADO A LA POLÍTICA MONETARIA ARGENTINA.

EL BANCO CENTRAL MEDIANTE UN CONJUNTO DE DIEZ MEDIDAS, ACTUÓ QUIRÚRGICAMENTE Y DE MANERA SECUENCIAL. PRIMERO FORTALECIMOS LA DEMANDA DE PESOS. Y, UNA VEZ LOGRADA LA CALMA EN EL MERCADO DE CAMBIOS, SE EMPRENDIÓ EL PROCESO DE RECOMPOSICIÓN DE LIQUIDEZ, A FIN DE GARANTIZAR LA ESTABILIDAD FINANCIERA Y LA CADENA DE PAGOS. EN EFECTO, ADAPTAMOS NUESTRO ESQUEMA PRUDENCIAL DEL SIGUIENTE MODO:

1) PRIMERO ADECUAMOS NUESTRAS OPERACIONES EN EL MERCADO DE PASES. ESTABLECIMOS UN ESQUEMA PARA OFRECER LIQUIDEZ A TASA DE INTERÉS FIJA (POR HASTA 3.000 MILLONES DE PESOS) Y VARIABLE (TASA BADLAR). AL AMPLIAR EL MENÚ DE OPCIONES NOS ASEGURAMOS QUE LOS RECURSOS ESTARÍAN EFECTIVAMENTE DISPONIBLES EN TÉRMINOS ADECUADOS PARA APORTAR LIQUIDEZ AL SISTEMA.

2) RENOVAMOS PARCIALMENTE Y RECOMPRAMOS LAS LETRAS Y NOTAS DEL BANCO CENTRAL DE VENCIMIENTOS MÁS CERCANOS.

3) EXTENDIMOS LOS LÍMITES PARA OPERAR EN EL MERCADO DE FUTUROS, TANTO PARA EL BANCO CENTRAL COMO AQUELLOS ASOCIADOS A ALGUNAS DE LAS CONTRAPARTES.

4) PERMITIMOS QUE EL TIPO DE CAMBIO DE REFERENCIA APLICABLE A LAS TRANSACCIONES DE FUTUROS Y FORWARD ENTRE EL BANCO CENTRAL Y SU CONTRAPARTE SEA EL FIJADO POR EL EMTA (EMERGING MARKET TRADERS ASSOCIATION). ESTA MEDIDA, SIN DUDAS, ENFATIZÓ LA CONFIANZA EN NUESTRO ENFOQUE.

5) ACTIVAMOS LOS RESORTES PARA ACTUAR MEDIANTE OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO EN EL MERCADO DE TÍTULOS PÚBLICOS A TRAVÉS DE COMPRAS LIQUIDABLES EN PESOS Y EN DÓLARES EN EL MERCADO SECUNDARIO. EL MECANISMO FUNCIONA COMO UNA HERRAMIENTA ADICIONAL PARA PROVEER LIQUIDEZ MÁS ALLÁ DEL SISTEMA BANCARIO Y ACTUAR SOBRE LOS DISTINTOS SEGMENTOS DE LA CURVA DE RENDIMIENTO, EVITANDO DISTORSIONES EN SU ESTRUCTURA TEMPORAL.

6) PARA MORIGERAR EFECTOS ESTACIONALES EN EL TRADICIONALMENTE ILÍQUIDO MES DE JULIO, UNIFICAMOS LA POSICIÓN DE EFECTIVO MÍNIMO PARA JUNIO Y JULIO EN UN SÓLO PERÍODO BIMESTRAL. ESTO PERMITE UNA MEJOR ADMINISTRACIÓN DE LA LIQUIDEZ A LAS ENTIDADES.

7) CREAMOS UN MECANISMO DE PROVISIÓN DE PASES ACTIVOS EN DÓLARES. ESTE FUE UN MECANISMO ADICIONAL PARA FACILITAR LA OFERTA DE DÓLARES EN MOMENTOS EN QUE DICHA MONEDA AUMENTABA SU PARTICIPACIÓN EN LAS CARTERAS DE LOS INVERSORES Y EN MOMENTOS EN QUE ERA NECESARIO DISMINUIR LAS EXPECTATIVAS DEPRECIATORIAS.

8) EL BANCO CENTRAL ADEMÁS COMENZÓ A PARTICIPAR EN EL MERCADO NDF CON OPERACIONES DE HASTA 12 MESES Y CON CONTRAPARTES CON CALIDAD DE CRÉDITO NO INFERIOR A A-.

9) ABRIMOS UNA NUEVA VENTANILLA DE PASES QUE PERMITEN UTILIZAR COMO COLATERALES DETERMINADAS ESPECIES (BOGAR Y PGN) QUE NO PUEDEN SER USADAS EN LOS PASES TRADICIONALES. ESTO LE PERMITIÓ A AQUELLAS ENTIDADES QUE NO TENÍAN EN SUS CARTERAS AMPLIAS POSICIONES DE LETRAS Y NOTAS DEL BANCO CENTRAL ACCEDER A NUESTROS MECANISMOS DE PROVISIÓN DE LIQUIDEZ.

10) FINALMENTE, AMPLIAMOS EL MENÚ DE PLAZOS DE LOS PASES PASIVOS, READECUANDO EL COSTO EN FUNCIÓN DE LA NUEVA ESTRUCTURA DE PLAZOS.

ES DECIR QUE, MEDIANTE UN CONJUNTO DE DIEZ MEDIDAS SE ADAPTÓ EL ESQUEMA MONETARIO Y FINANCIERO PARA LOGRAR LA CALMA EN EL MERCADO DE CAMBIOS Y LUEGO EMPRENDER EL PROCESO DE RECOMPOSICIÓN DEL RESTO DE LAS VARIABLES MONETARIAS Y FINANCIERAS. EN POCAS PALABRAS: DISPUSIMOS TODAS LAS MEDIDAS NECESARIAS A FIN DE ASEGURAR LA PLENA LIQUIDEZ SISTÉMICA TANTO DE PESOS COMO DE DÓLARES. Y COMO RESULTADO, LAS FLUCTUACIONES DE LAS VARIABLES FINANCIERAS RESULTARON ACOTADAS Y LA ECONOMÍA REAL NO SE VIO PERJUDICADA.

NO SE TRATA DE UN CAMBIO EN NUESTRAS POLÍTICAS SINO DEL MISMO MARCO APLICADO EN LOS ÚLTIMOS AÑOS PERO BAJO UNA COYUNTURA DIFERENTE. LA SITUACIÓN RECIENTE PUSO A PRUEBA LA FORTALEZA DE ESTA ESTRATEGIA, CONFIRMANDO LA CONSISTENCIA Y VALIDEZ DE SUS PILARES FUNDAMENTALES.

EN SUMA, EVENTOS COMO EL QUE NOS CONVOCA, CON LA PARTICIPACIÓN DE ESTIMADOS COLEGAS CON QUIENES INTERACTUAMOS EN DISTINTOS SEMINARIOS DEL MUNDO Y EN UN MOMENTO ÚNICO COMO ESTE, CONFORMAN EL ÁMBITO PROPICIO PARA ANALIZAR EL IMPACTO DE LA CRISIS Y SUS ESCENARIOS. MÁS AÚN: DADO EL PARTICULAR MOMENTO DE LA ECONOMÍA INTERNACIONAL, LA HISTORIA BRINDA A NUESTRAS JORNADAS UNA OPORTUNIDAD ÚNICA PARA, A PARTIR DE UN ENTENDIMIENTO MÁS ACABADO DE LA REALIDAD, INLFUIR EN EL REDISEÑO DE LAS POLÍTICAS TANTO EN EL MUNDO EMERGENTE COMO EN LOS PAÍSES DESARROLLADOS.

BIENVENIDOS Y MUCHAS GRACIAS.-